DIGITALNA ARHIVA ŠUMARSKOG LISTA
prilagođeno pretraživanje po punom tekstu



ŠUMARSKI LIST 7-8/2019 str. 73     <-- 73 -->        PDF

Korištenjem takvih podataka djelomično je zamagljena analiza oportunosti korištenja financijske poluge. Naime, spontano financiranje ne nosi kamate. Ono je rezultat odluka o poslovanju, a ne odluka o financiranju. Odlukom o financiranju poduzeće koristi obveze koje nose kamate, odnosno koje jednostavno „koštaju“. Tim odlukama poduzeće svjesno prihvaća određeni teret kamata koji definira cijena duga, odnosno kamatna stopa i sama veličina duga. Kada se teret kamata promatra na ukupne obveze, spontano financiranje zamagljuje stvarnu cijenu dugova jer smanjuje teret kamata. Zbog toga je u nastavku provedena modificirana analiza, u tri slučaja, odnosa ROA i ROE kako bi se pravilnije ocijenila uporaba financijske poluge kao svjesne financijske odluke o izboru načina financiranja.
Prvi slučaj pošao je od ukupne imovine te ukupnih obveza i glavnice. Drugi slučaj u analizu je uzeo isključivo kamatonosne obveze tako da je i ukupna imovina bila nužno umanjena za iznos nekamatonosnih obveza, što znači da je uzeta samo imovina financirana glavnicom i kamatonosnim obvezama. Treći slučaj konstruiran je radi isticanja utjecaja dobavljača kao jednog od najznačajnijeg oblika spontanog financiranja. Kretanje rentabilnosti (profitabilnosti) imovine i razlike ROE s polugom ROE prikazano je na Slikama 7 i 8.
Slika 7 pokazuje rentabilnost (profitabilnost) imovine za tri analizirana slučaja. To su rentabilnost ukupne imovine (Slučaj 1), rentabilnost imovine financirane glavnicom i kamatonosnim obvezama (Slučaj 2) i rentabilnost imovine koja je financirana, osim glavnice i kamatonosnih obveza, i trgovačkim kreditima dobavljača (Slučaj 3). U promatranom razdoblju razvidni su pozitivni prinosi na imovinu sa snažnim rastom krajem promatranog razdoblja. Najmanja ROA je u Slučaju 1; koji prikazuje odnos bruto dobiti i ukupne imovine. Najveća ROA je u Slučaju 2;  koji predstavlja odnos bruto dobit i sume VG+KO. U Slučaju 3; dodavanjem spontanog financiranja trgovačkim kreditima, tj. redefiniranjem imovine VG+KO+D; ROA je neznatno manja u odnosu na Slučaj 2. Razlike prinosa na imovinu rezultat su različitih kategorija imovine uzetih u izračun ROA. Zbog toga je logično da je rentabilnost imovine najviša tamo gdje je najuži obuhvat imovine, a najmanja za slučaj ukupne imovine.
Iako je rentabilnost imovine u cijelom analiziranom razdoblju bila pozitivna, može se postaviti pitanje bi li uspjeh Hrvatskih šuma d.o.o. bio bolji ili lošiji sa ili bez uporabe poluge. Zbog toga se u nastavku analizira prinos na vlasničku glavnicu kakav su Hrvatske šume d.o.o. ostvarile uz uporabu financijske poluge i prinos na vlasničku glavnicu koji bi bio bez uporabe poluge. Prinos na vlasničku glavnicu mjeren je pokazateljem rentabilnosti (profitabilnosti) glavnice. Nakon što su izračunati ROE s polugom i ROE bez poluge utvrđena je njihova razlika. Taj je rezultat prikazan je na Slici 8. U sva tri slučaj Poduzeće je učinkovito koristilo posuđena sredstva tj. učinkovito koristilo vlastiti kapital krajem promatranog razdobljana, što ukazuje pozitivna razlika ROE s polugom i ROE bez poluge. Na neučinkovito korištenje posuđenih sredstava ukazuje negativna razlika ROE s polugom i ROE bez poluge.
4. RASPRAVA I ZAKLJUČCI
4. DISCUSSION AND CONLUSIONS
Oportunost korištenja financijske poluge uobičajeno se pokazuje odnosom prinosa na (vlasničku) glavnicu (ROE) i prinosa na ukupnu imovinu (ROA). U ovom radu je taj odnos mjeren razlikom ROE i ROA. Ako je razlika pozitivna, uporaba poluge bila je oportuna i obrnuto (Slika 5). Ovakva ocjena oportunosti uporabe poluge skriva zamku postojanja spontanog financiranja koje je rezultat poslovnih odluka, a ne odluke o izboru načina financiranja. Zbog toga je prva ideja rada bila ispitati učinkovitost analize oportunosti uporabe poluge modificiranim pokazateljem nazvanim efekt financijske poluge (Izraz 4, Slika 6). Deduktivnim pristupom, koji je potvrdilo i provedeno empirijsko istraživanje, zaključeno je kako i ovaj pokazatelj skriva istu zamku ocjene oportunosti uporabe poluge vezanu uz spontano financiranje. Zbog toga je na kraju modificirana standardna ROE / ROA analiza korištenjem opisana tri slučaja (Izraz 5-13, Slika 7,8). Definitivnu ocjenu oportunosti uporabe financijske poluge moguće je dati jedino korištenjem drugog slučaja gdje se prinosi na glavnicu i na imovinu promatraju samo odnosom ROE i ROA izračunatim za imovinu financiranu glavnicom i kamatosnosnim obvezama (Izraz 8-10).
U analiziranom razdoblju Hrvatske šume d.o.o. ostvarile su pozitivnu dobit i pozitivnu neto dobit (Slika 1,2,4). Iz toga bi se moglo zaključiti kako je njihovo poslovanje bilo uspješno. Naravno da bi zaključak o uspješnosti poslovanja trebalo temeljiti na tome je li takva dobit i neto dobit zadovoljavajuća sa stajališta vlasnika. Dodatno pitanje koje je i bilo predmetom ovog istraživanja odnosi se na to je li uporaba financijske poluge u analiziranom poduzeću bila oportuna ili ne. Odgovor na to pitanje daje ocjenu upravljanja poduzećem sa stajališta izbora oblika financiranja. Drugim riječima je li menadžment poduzeća izborom financiranja uvećao ili smanjio zarade za vlasnike.
Standardna analiza odnosa ROE i ROA pokazala je kako je uporaba poluge bila oportuna samo u razdoblju 2006.-2007. godine i 2015. godine (Slika 5). Nešto drugačiju ocjenu daje uporaba pokazatelja efekt financijske poluge (Slika 6). Ključna razlika između ove dvije ocjene vezana je za intenzitet rezultata agregiranih pokazatelja.
Između tri prikazana slučaja jedino drugi slučaj pokazuje da je i u 2007. godini uporaba financijske poluge bila